投机的艺术狄克森瓦茨「中国的阅读量世界排名」

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流动比率

传统的银行家在查看申请贷款者出示的资产负债表时，会首先比较两个项目：流动资产总额和流动负债总额。如果两者的比率是2∶1或者更高，他很可能会批准这笔贷款申请。采取这个标准的原因不难发现，在强制清算时，流动资产会有不同程度的缩水，流动负债只有在破产时才会减少。如果流动资产是流动负债的两倍，那么安全空间就该算是足够充分。现代的观念和研究已经很详细地阐明了这个检验公司状况的简单方法。很明显，现金、应收账款和存货之间的比例不同，也会很不一样。在1924年，弗吉尼亚-卡罗莱纳化工有限公司进入破产托管阶段，尽管其营运资金比率是1.88∶1。在那个特殊的案例中，针对农场主的应收票据构成了流动资产的大部分，而这些应收票据根本无法变现。

如何“粉饰”报表

将流动比率作为公司实力的检验标准还有另外一个缺点。假设一个公司有价值1000万美元的存货，400万美元的应收账款和100万美元的现金，其流动负债是1000万美元。这样我们可以得出其流动比率为1.5∶1。几个月后，公司可能卖掉了500万美元的存货并且得到了现金。如果这些现金已经用于偿还负债，那么将会剩余1000万美元的流动资产和500万美元的流动负债。我们将会注意到，仅仅由于资产负债表的两边各扣减了同样的金额，这个比率就已经发生了变化。在这里我们甚至没有考虑这些存货转换为现金，或是应收账款时还可以合理预计出的利润。这就是公司为什么会在经营淡季而且存货最少的时候，结束其财务年度来展示其最好的状态。同样的结果还可以通过一种有违道德的方式得到，即向贴现公司出售部分应收账款以换取现金，或者秘密地抵押部分存货或应收账款，在账上又不披露收回这些资产的义务。对营运资金的要求各不相同

还有一些其他的原因导致流动比率不能令人满意。某些行业并不需要大量的营运资金。例如，一家连锁餐厅，以现金交易并且只需维持几天的食品供应库存，它就并不像其他公司那样需要大量的营运资金，那些公司由于要进行赊销，并因无法控制市场情况而迫不得已储备几个月的原材料或为了季节性需求而要提前几个月生产。有大笔固定投资和稳定的获利能力的公司也不需要大量的营运资金。例如，一个正在酝酿一个1000万美元建设项目的公共事业公司，在开始筹集必要的资金时，出售债券或优先股的话就是愚蠢的。只要公司的收入令人满意，并且信用也不错，那么在工程进展中向银行去借款会更便宜，并且在完工时能够有资金偿还全部负债。流动比率或营运资金状况在分析繁荣的铁路或公共事业公司时，是没有什么重要价值的；当企业获利能力下降或者募集长期资本的可能性消失时，它们才会变得很重要。

内部构成

很明显，流动资产项目的内部构成极为重要。举一个极端的例子，假设一个公司有100万美元现金，30万美元应收账款和20万美元存货，流动负债是100万美元。很明显，该公司1.5∶1的流动比率优于拥有同样负债，却有20万美元现金，50万美元应收账款和130万美元存货的公司的状况，尽管后者的流动比率是2∶1。

这里再提及一下商品转化为应收款项时产生的利润因素，如果150万美元的存货出售，利润率为33.33%，资产负债表没有其他的变化。很明显，流动比率会由于50万美元的流动资产而增加，同时流动负债不仅没有减少反而有所提高。另一方面，在两个连续的资产负债表之间，商品可能增加，应收账款可能减少，从而导致流动比率受损。在业务循环的某些阶段，这样的变化绝不是预示着公司经营不太健康的发展。基于这些事实，应收款项和存货之间的比例也应受到关注。所有者和债权人

对于投机者或投资者来说，另一个很重要的比率是所有者权益和负债的比率。如果一个公司的流动负债加上长期负债等于其净资产，那么债权人在公司经营中的风险就和所有者的风险相同。如果负债和净资产的比率是2∶1，那么债权人就会比所有者承担更多的风险。除非获利能力很稳定，否则这种状况对于所有者来说很危险。如果负债和净资产严重不成比例，债权人实际上控制着公司，管理者没有自由的决定权，很可能出现的结果就是危机重组。在这种分析方式下，净资产的市场价值比账面价值更重要。负债和所有者资本之间，或者负债加上优先股与普通股之间的严重不成比例，对于高级债券的持有者来说是一个危险的信号。在那样的情形下也许会给投机者提供机会。如果一个处在那种境地的公司收入开始增长，那么该公司普通股的市价就会有很大的提高。美国水利工程和电力公司提供了一个很典型的例子。这个公司的10万股股票在1921年的最低点价值40万美元，与此形成强烈对比的是其高级证券的价值超过了15000万美元。四年中，该公司的获利能力并没有什么惊人的增长，但股票价格却从4美元上涨到等价的380美元。

除了以上所提到的比率之外，还有很多比率对资产负债表的分析很有用。它们当中的很多都与损益表有关，我们将在接下来的一章里给予讨论。

如何阅读损益表

如果一张资产负债表是对一个时点的描述，那么两张资产负债表就呈现了一个时期的开始和结束。损益表将两点连接起来并且告诉分析师在这段时间里企业发生了什么。即使没有损益表，分析师也能通过比较两张资产负债表得到很多信息。我们以手边的第一张表为例。它描述的是一个制鞋企业的经济状况，这个企业在自有的零售连锁店中出售产品。

也许分析师在这些报表里面第一个要寻找的就是净资产账户的变化。在这一年中，流通在外的普通股和优先股并没有变化，但是盈余增加了168786美元。盈余的增加只可能有以下两种原因，一是该企业经营期间的利润留存，再就是资产重估增值或是部分累计准备金的释放。资产的增长数额比较适度，这种情况在一个健康发展的企业是正常的。唯一的准备金项目是“联邦税款准备金”，它出现了大幅的下降，暗示着有一部分不必要的大额准备金已经转入盈余的可能性。然而，很可能这168786美元的盈余增长中的大部分是来源于企业利润。

应该注意到，我们没有办法得知这家企业的总利润是多少，仅仅能估计出没有作为股利分配给股东的那一部分。我们可以推断出，该公司优先股股利是按7%的股利率定期分配的。“1月2日应付股利”这个项目刚好等于流通在外的优先股总金额的1.75%。

商誉的计价

在上面的资产负债表中有一两个项目是前几章并没有解释过的，与这些项目相关的几个词语在报表上顺次排列。“商誉”是一项纯粹人为估价的无形资产。对商誉、商标、专利权和其他类似的无形资产，以名义货币1美元来进行估价是一个谨慎的会计惯例，但如果一家公司的股东更乐意看到这些项目金额很大，那也是可以的。分析师要么会忽略无形资产项目，要么就是把公司对无形资产价值的乐观估计看作经营不利的暗示。“抵押应收票据”大概表示该公司在出售其一些固定资产时采用了抵押的方式。“广告费用”仅仅是一个预付项目。“寿险保单”则反映该公司作为受益人为公司管理人员投保的人寿保险的现金退保价值。

实力的印象先抛开商誉这个项目，这两份报表给了我们一种有实力和繁荣的印象。流动资产和流动负债的比率由5.77∶1上升到7.07∶1。而且，流动资产的构成也改善了。存货些微的增长和应收账款及应收票据的减少都被现金的大幅增长抵消了。现金与全部负债的比率由1.72∶1上升到了2.32∶1。抵押应收票据些许的减少表明抵押人正在以分期付款的方式偿还该票据，因此尽管它不是流动资产，却很可能是一项良性资产。

真正的损益表是有价值的

如果说资产负债表的对比使我们看到了很多关于这个制鞋公司在1925年的经营情况的信息，但是事实上还有很多事情我们只能从一份真正的损益表上得知。公司的销售收入、经营费用、非经营性的或其他利润、税、折旧额、借款利息、净利润及其分配，这些都是投机者或投资者所关心的。很多公司公布的年报仅仅包括资产负债表，许多公司即便公布损益表也会省略很多细节。尽管如此，价值的研究者熟悉损益表仍然十分重要。下面这张详细的报表取自与“雷明顿-兰德”一批增发普通股上市相关的公开报表。它概括了这个公司截止到1930年3月31日会计年度的经营活动，为了便于比较，同时也给出了上一年该报表的数据：

利润表上的第一个数字通常是总销售收入、总收入，或其他诸如此类的项目。它是公司向客户销售商品或提供劳务获得现金收入或应收款项的总额。在某些情形下可能会逐条列记。例如，一个公司制造橡胶鞋、轮胎和机械橡胶制品，人们就会想知道构成该公司总产出的各个项目的构成比例。铁路公司通常会将收入分为货运收入、客运收入和其他收入。有时候“其他收入”还会被分解为邮寄费收入、快递费收入等。

商业折扣

在我们选择的这个典型案例中，报表的第一个项目是“销售收入净额”。如果给出的是“销售收入总额”，那么第二个项目应该是“折扣与折让”，这样余额才是“销售收入净额”。给予顾客折扣的目的是为了让他们及时支付货款，折让是对货物退回给予的价格减让，两者共同构成销售收入总额的第一个扣除项。在很多行业，这种折扣会被购买货物产生的折扣所抵消。在雷明顿-兰德公司的报表中，那些购货折扣可能会包含在“杂项收入”项目里。在大多数行业中，管理良好的公司总是会拿到他们的商业折扣，这会大大增加其利润数额。

“销货成本”是指用于生产已销售货物的所有原材料、劳动力、电，以及其他项目的总和。货物生产完成后必须销售出去，企业的日常管理也需要一个费用不小的组织。“销售费用”和“管理费用”这两个项目正好满足了这两方面的要求，在该公司这两个项目被合并在了一起。再从“销售收入净额”中减去“营业费用”总额，就可以得到“营业利润净额”。“杂项利润”这个项目，又被称作“其他利润”，包括所有不能直接归属于公司日常经营活动所产生的利润。比如投资获得的利息和股利、向其他企业出租部分资产获得的租金以及各种偶然的获利等，都属于这个项目包含的内容。

扣减利润的费用

利润的扣减项包括债券和短期借款的利息费用、折旧费用和联邦税。由于地方税按固定资产价值计价征收，并不考虑固定资产的经营结果，所以它和人工成本及材料成本一样，是一项经营费用。而联邦税是对净利润征收的，因此作为单独的费用项目列在直接经营费用的下面。折旧虽是一个记账项目，但却非常重要。如果一个公司在过去计提的折旧费用超过了需要计提或者说足够的折旧费用水平，那么在经营不景气的年份它还能够相对少提一点，以使报表看起来好一些。短期和长期借款的利息是另一项不与经营活动直接相关的费用，所有者提供资金的充足程度将决定这项费用的金额大小。

检查应税净利润

在“联邦税款准备金”公布的地方，对于繁荣公司隐藏大量收入的华尔街传言，导致一项对隐藏利润的有趣调查。某一年的联邦所得税准备除以该公司的所得税税率，应该等于该公司当年扣除利息和折旧费后的净利润。如果报告给政府的经过这样计算后的利润大于报告给股东的利润数额，研究者就会怀疑该公司的会计部门采取了比财政部的规定所允许的记账基础更为保守谨慎的记账基础。

在雷明顿-兰德公司1930年的报表上，基于11%税率的705774美元的联邦税款准备金表明其应税利润是6416127美元。将这个数字与已报告的扣除利息和折旧费的6763400美元的净利润相对比，两者差额并不大，因为该公司可能会有大量的非应税利润，比如持有其他公司股票获得的股利，或者外国税收的允许扣除额。所有的费用，有的是必须支付以偿还公司债务，有的是为遵循适当的管理政策提取的准备，当这些费用都记录以后，余额即是当期的盈余利润。它也许被公司作为“盈余”留存下来，或者分配给股东。保守经营的公司通常至少留存其中大部分款项用作公司的再投资。在雷明顿-兰德公司报表中，“少数股东权益部分的盈余”这一项目反映出该公司的子公司中有少数股东存在。这类股东在子公司中的利润份额，在计算母公司优先股和普通股股东可获得的余额前被分离出来。